Qu’est-ce que le risque en finance ? Une vidéo (dans la langue de Maurice Chevalier quand il était à Hollywood)

riskQuelques idées sur le risque en finance, et sans une équation (mais dans la langue d’Omar Sy dans X-Men : Days of Future Past).

L’exercice était difficile, il y aurait, ma foi, tant de choses à dire sur l’asymétrie ou les valeurs extrêmes (ce serait le bon moment de relire « Le cygne noir » de Nassim Taleb).

Pour parler simplement de finance, il suffit de parler de blé…

uchauEn rédigeant « Comprendre toute la finance », j’étais régulièrement confronté au problème suivant : faire comprendre des notions financières avec des images simples. Ainsi, dans le premier chapitre, j’ai utilisé la métaphore d’un champ de blé pour parler de la constitution d’une société (p. 11).

En fait, cette idée venait d’une lecture : L’or, de Blaise Cendrars. Le poète-bourlingueur décrit la colonisation religieuse de la Nouvelle Californie par les franciscains au XVIIIème siècle. Ceux-ci évangélisaient les indiens et fondaient des communautés agricoles, et Cendrars décrit ainsi la fin de la saison :

« Après la vente et l’embarquement de leurs produits – peaux, talc, céréales – sur les navires étrangers, les Pères distribuaient aux Indiens des livres, des pièces de vêtements, du tabac, des rosaires, des bijoux de pacotille. Une autre partie du revenu était consacrée à l’embellissement de l’église, à l’achat de tableaux, de statues et de précieux instruments de musique. Un quart de la récolte était mis en réserve. »

L’or, de Blaise Cendrars, Folio n° 331, p. 56.

J’avais aimé cette description, en ce sens qu’elle suivait la décomposition d’un compte de résultat ou d’un tableau de cash-flows : ventes, fournitures et salaires, investissement, mise en réserves. C’est ce passage qui m’a donné l’idée – pas vraiment originale – d’un champ de blé comme métaphore d’une société, en indiquant qu’une partie de la récolte était distribuée aux investisseurs sous forme de blé.

Et voilà que ce matin, en faisant des recherches en histoire de la finance (merci Wikipedia), je constate que la première société par actions en France était une compagnie de moulins à Toulouse, la Société des Moulins du Bazacle, fondée aux alentours de 1250, et que le dividende qu’elle versait était… de la farine, et ceci jusqu’en 1840, date à laquelle les dividendes ont commencé à être versés en espèces. Les grands esprits se rencontrent.

Nulle surprise, alors, que l’argent soit communément appelé du blé…

Vidéo ludo-éducative : l’effet de levier (pour les neuneus)

CEstSimpleLaFinance

Mon excellent collègue Olivier Greusard qui enseigne aussi à ESCP Europe (vous avez sa tête en bas à droite de la photo) a eu l’idée de vidéos ludo-éducatives et voici notre premier scénario. Olivier a tout réalisé, nous sommes co-rédacteurs du scénario, mais tout le reste (c’est-à-dire toute la vidéo), c’est lui 🙂

Bon visionnage ! Et vous pouvez connecter ce concept à la partie « l’effet de levier » (fin du chapitre 1 de Comprendre toute la finance).

Déterminer la rentabilité d’un opération de viager (Exemple d’application d’un calcul financier à la vie courante)

ViagerSuite à une question posée par une charmante lectrice, j’ai pondu une feuille de tableur qui permet de simuler les paramètres d’une opération de viager et d’en déduire la rentabilité annuelle correspondante.

Puisse cette feuille (disponible au format OpenOffice/LibreOffice et au format Excel) vous servir à mieux réfléchir sur vos opérations financières.

Betas d’actions de 200+ sociétés françaises

Pour les fanatiques de l’évaluation (d’entreprise, ou de projets d’investissement), voici deux documents qui peuvent être intéressants :

une liste des betas de 200+ entreprises françaises, calculée en avril 2012. Consommez ces chiffres avec modération, c’est-à-dire en ayant lu (et idéalement, en ayant compris) les chapitres 5 à 6bis.

un graphique de betas, permettant de visualiser graphiquement le positionnement de quelques entreprises connues. (Calcul fait en avril 2012. Consommez ces chiffres avec modération, c’est-à-dire en ayant lu – et idéalement, en ayant compris – les chapitres 5 à 6bis).

Les feuilles de tableur du chapitre 6 (évaluation d’entreprises) sont en ligne

« Les hommes prisent l’objet qu’ils ne possèdent pas
bien au-dessus de sa valeur »
(William Shakespeare)

En ces temps d’incertitude sur la valeur des choses, il est bon de savoir qu’avec une feuille de tableur et quelques opinions bien senties, on peut approcher l’illusion de l’estimation d’une approche (incertaine) de la valeur d’une entreprise.

Aussi, pour compléter les calculs présentés dans le Chapitre 6 de Comprendre toute la finance, les feuilles de tableur des calculs ont été mises dans la page Ressources.

La BPI (banque publique d’investissement) – article sur blogthib.com

L’article suivant n’est pas directement lié aux concepts traités dans « Comprendre toute la finance », mais peut intéresser certains lecteurs. Il est publié sur le blog personnel de Christophe Thibierge (www.blogthib.com), et propose une analyse critique de la future Banque Publique d’Investissement, notamment en ce qui concerne le financement des startups.

Bonne lecture.

Finance comportementale – L’heuristique de disponibilité, ou comment notre cerveau nous couillonne

Article publié simultanément sur comprendretoutelafinance.com et sur margincall.fr.

– « dans 82% des divorces, la garde principale des enfants est attribuée à la mère »
– « Ah bon ? Ça a dû évoluer récemment, parce que je connais plusieurs pères qui ont obtenu la garde de leurs enfants »
– « Alors peut-être que la statistique que j’ai lue est ancienne – ou fausse… »

Un des biais cognitifs que je trouve le plus amusant est l’heuristique de disponibilité. Derrière ce nom barbare se cache une des sources les plus fréquentes d’erreurs de jugement et donc de décisions inappropriées. Que dit l’heuristique de disponibilité ? C’est une observation qui dit que plus nous avons été exposé(e)s à un fait, plus nous surestimons sa probabilité. Ainsi, parce que nous connaissons personnellement quelques pères divorcés, nous allons surestimer la proportion générale des pères qui ont la garde de leurs enfants.

Autre exemple : la majorité des gens craignent plus les attaques de requins que d’être frappés par la foudre. Pourtant, sur 30 ans d’observations aux États-Unis (uniquement les états côtiers), on a 1 505 morts par foudre contre 12 morts par attaques de requins. En statistique, un américain d’un état côtier à 125 fois plus de « chances » d’être tué par la foudre que par un requin.
Et pourtant nous avons peur des requins, à cause de leur sur-médiatisation :
– il y a une série de films intitulés « Les dents de la mer » (4 films, le premier étant 7ème au box-office mondial) tandis qu’on attend toujours « Les dents de la foudre » (et qui irait voir ce film ?)
– dans les journaux, il y a plus de gros titres « tué par un requin » que de gros titres « cramé par Zeus »
– plus globalement, dans l’imagerie populaire, on voit beaucoup plus de requins qu’on ne voit que scènes de foudre (à part les coups de foudre, mais nous nous éloignons du sujet)

Voyons dans quelle mesure cette heuristique de disponibilité affecte les décisions sur les marchés financiers :

1. Nous sommes influencés par les médias généralistes

  • certains sujets sont plus glamour que d’autres, donc les médias en parlent plus souvent. Par exemple, les gros titres des journaux se focalisent plus sur les fermetures d’usines que sur les créations d’emplois (cité dans un style savoureux ici).
  • Prenez ainsi l’action Apple ou Google : nous sommes surexposés aux informations sur ces sociétés – imaginez l’impact du lancement d’un nouveau produit Apple dans la dose d’information quotidienne d’une personne. Comparativement, qui entend parler régulièrement de Michelin ? Et qui peut dire quand Michelin a lancé un nouveau pneu ? Il y a fort à parier que si on faisait une étude sur la diversification des portefeuilles, on se rendrait compte que la plupart des investisseurs ont TROP d’Apple et de Google, et PAS ASSEZ de Michelin ( = ils ne sont pas correctement diversifiés, donc n’atteignent pas un couple risque-rentabilité optimal).
  • Et cela n’est pas dû à une incapacité des ordinateurs à pondérer correctement les portefeuilles, mais bien plutôt à ce biais humain consistant à en rajouter dans ce qu’on connaît – trop – bien.
  • Dans le même sens, les médias ont un fort taux de rotation des nouvelles. Hier on se passionnait pour les photos volées d’une princesse, demain on s’enflammera sur un gars qui a sauté dans la stratosphère parce qu’il était trop excité. Or, dans notre cerveau, nous « sur-pondérons » les informations récentes par rapport aux informations anciennes (elles sont plus « disponibles » pour le cerveau). Ce qui signifie que les performances récentes d’une action vont compter beaucoup trop dans la décision finale d’acheter ou revendre cette action.

2. Nous sommes influencés par notre environnement de travail

  • À votre avis, de quoi parlent les investisseurs entre eux ? De leurs succès ou de leurs échecs ? Il y a fort à parier qu’ils mentionnent beaucoup plus souvent leurs succès que leurs échecs – regardez donc les vantardises des rédacteurs de Margin Call sur Twitter 😉
  • Si l’on entend effectivement parler beaucoup plus de « coups gagnants » que de « lamentables plantages », l’heuristique de disponibilité va conduire les investisseurs à surestimer les probabilités de coups gagnants, et à sous-estimer les risques de lamentables plantages. En d’autres termes, notre échantillon d’informations est biaisé (et cela peut être aggravé par le le biais de confirmation d’hypothèse).

3. Nous sommes influencés par nos propres conceptions

  • Les milieux des marchés financiers sont assez quantitatifs : on puise dans des bases de données, on réalise des moyennes, on extrapole à partir de données historiques. Tout cela est bel et bon tant que l’échantillon est représentatif.
  • Rassurons-nous : les échantillons des bases de données professionnelles sont aussi représentatifs que possible. Mais ce culte de « je vais raisonner à partir d’un échantillon, je ne peux pas me tromper » nous conduit à prendre nos propres perceptions comme un échantillon valide (ce qu’il n’est pas). Regardez les canaux d’information d’un trader : ses collègues, ses relations d’affaires, des écrans d’information, des documents publiés. Or on ne peut pas tout lire, on ne peut pas écouter tout le monde : inconsciemment, nous bâtissons des échantillons extrêmement limités… et leur appliquons des raisonnements statistiques comme s’ils étaient des échantillons de grande taille.
  • C’est aussi une des explications du biais géographique : la plupart des investisseurs et gestionnaires de fonds détiennent TROP de valeurs qui leur sont proches géographiquement (ex : le siège social est à moins d’1h de voiture) et PAS ASSEZ de valeurs qui sont plus éloignées. C’est comme si la proximité géographique était rassurante : la société est « disponible », ce qui augmente l’heuristique de disponibilité… même si ce n’est pas un critère rationnel de diversification.

Conclusion : comment combattre ce biais qui nous affecte tous ?

Avant de prendre une décision d’investissement, demandez-vous « quel est l’échantillon sur lequel je fonde ma décision ? Est-ce un échantillon correct ? » Si la réponse est « mon chauffeur de taxi m’a dit que sa belle-soeur pensait que Citigroup était une valeur montante », votre cerveau est en train de choisir une stratégie hyper-rapide (mais pas forcément correcte) pour prendre une décision. On appelle ça une heuristique et parfois, ça nous rend moins rationnels qu’une mouette vénézuelienne.

Commentaires sur le documentaire Arte « Goldman Sachs, la banque qui dirige le monde »

Arte a diffusé il y a deux semaines un documentaire qui a fait réagir des centaines d’internautes : « Goldman Sachs, la banque qui dirige le monde ». Réalisé par Marc Roche et Jérôme Fritel, ce documentaire de plus d’une heure retrace plusieurs opérations de Goldman Sachs (GS) entre 2007 et 2012, et a connu, en tant que documentaire, un succès d’audience assez important :
– 297 386 vues sur le site de rediffusion Arte+7 (le documentaire est rediffusé jeudi 27 septembre à 2h50, on peut supposer qu’il sera à nouveau disponible au visionnage pendant 7 jours).
– les vidéos (en 2 parties) sur Dailymotion sont créditées de 5 000 à 9 000 vues, ce qui est beaucoup en deux semaines
– 238 internautes ont posté des commentaires sur la page du documentaire d’Arte

J’y vais donc ici de mon propre commentaire, forcément subjectif, mais je l’espère, un peu éclairant sur certains points : (NB : je donne l’indication des passages par leur horaire approximatif dans le documentaire)

  • C’est un excellent documentaire, malgré les limites d’un tel exercice

Compte-tenu de sa durée (1h et quelques couvrant 5 années de GS), ce documentaire réalise le tour de force de maintenir une certaine linéarité, avec une grande richesse d’interviews, d’images d’archives et d’analyses. Certes, le spécialiste (ou le spectateur qui aimerait en savoir plus) restent sur leur faim, mais encore une fois, je tire mon
chapeau aux auteurs d’avoir réussi à condenser une telle histoire en quelques 70 minutes. Et ce n’est pas rien d’avoir obtenu ces interviews ou ces images d’archives. À ce sujet, l’information est clairement donnée : aucun des dirigeants actuels ou passés de GS n’ont accepté de rencontrer les enquêteurs.
Une petite critique qu’on peut adresser au ton du documentaire : il insiste trop sur la ligne éditoriale « la banque des méchants ». Je cite quelques phrases glânées :
– « la banque conseille les clients et spécule pour son propre compte. Ce sont les seigneurs de la finance mondiale » (7 mn 30) : oui, mais toutes les banques d’investissement conseillent les clients et spéculent pour leur propre compte, ce n’est donc pas une spécificité GS (même si, comme le disent les enquêteurs, c’est la plus grosse banque à faire cela).
– « GS aurait donc spéculé en direct sur les attentats du 11/09. L’absence de morale  ferait-elle partie de l’ADN de la banque ? » (12 mn 20) : encore une fois, dans toutes les salles de marché il y a eu des traders qui spéculaient en direct sur les attentats. Ce comportement de masse n’excuse rien, mais s’il y a manque de morale (et j’aimerais qu’on s’entende sur ce terme), il est général.
– « avec l’affaire Abacus, la banque tire un trait sur la relation de confiance avec ses clients. » (16mn30) : j’ai du mal avec ces commentaires tranchants. En économie, on a une théorie de la réputation qui dit que si vous arnaquez quelqu’un, vous perdrez les clients futurs. Il faut donc reconnaître que le tableau n’est pas si clair : beaucoup de clients reviennent, donc ils aiment ça. Un autre passage montre que si l’on doit montrer du doigt une banque, ce n’est pas seulement GS : à propos de la faillite d’IKB, banque allemande « très conservatrice » qui avait investi pour 110 millions d’euros dans Abacus, et donc présentée comme une banque victime, un ancien actionnaire dit « Mais elle est devenue une banque de joueurs, elle a investi dans des affaires qu’elle ne maîtrisait pas, et elle a essuyé des pertes énormes ». (15 mn 30)

  • Certaines simplifications qui nuisent à la compréhension, voire qui peuvent discréditer un travail par ailleurs fort bien fait

Le gros problème de ce type de documentaire, c’est de réaliser le subtil équilibre entre « on va vous dire la vérité » et « on va simplifier des choses complexes ». Dans cet exercice, les deux chroniqueurs s’en tirent plutôt bien, mais quelques passages sont incorrects, et laissent un sentiment d’à peu près qui nuit à la qualité du travail réalisé par ailleurs.
– « leur mission est de transformer le monde en équation et de fixer un prix à tout ce qui nous entoure : entreprises, états, individus… puis de parier à la hausse ou à la baisse pour engranger le maximum de bénéfices » (9mn45). Simplification. Toutes les salles de marché essaient de « transformer le monde en équation », et ce qui n’est pas clairement dit, c’est que dans un pari, on a autant de chances de gagner que de perdre. Or, cette phrase sonne plutôt comme « ils gagnent à coup sûr en escroquant les autres ». Si effectivement GS gagne de l’argent sur ces modèles (et uniquement sur ces modèles), alors c’est qu’ils sont meilleurs modélisateurs que les autres, tant mieux pour eux. Maintenant, si l’argent gagné est fondé sur des escroqueries, c’est autre chose…
– « GS devient un casino opaque où l’on ne parle plus de clients, mais de contreparties, c’est-à-dire de victimes potentielles » (16 mn 30). Incorrect. Une contrepartie est une personne avec qui vous faites une transaction. Changer le terme de « clients » à « contreparties » ne signifie aucun changement sémantique majeur. En revanche, traiter ses clients de « bouffons » (1 h 9 mn), ça c’est un changement sémantique intéressant…
– dans l’interview de Lloyd Blankfein, PDG de GS (39ème mn), je trouve que les enquêteurs ont raté l’occasion d’une explication. Se défendant, Lloyd Blankfein explique qu’un market maker peut acheter et vendre le même produit simultanément, 1 000 fois dans la même minute. Même s’il a raison, une explication de ce qu’est un market maker aurait permis de voir que Lloyd Blankfein répond en fait à côté de la plaque pour noyer le poisson sur la vraie question qui lui était posée (cf. ci-dessous Les grands moments de solitude).
– à propos du swap de devises sur la Grèce (42 mn 50) : « une opération dite OTC, over-the-counter, sous le comptoir (sic) c’est-à-dire de gré à gré, une transaction fantôme. » Incorrect. Une opération OTC (over the counter, au-dessus du comptoir) n’est pas du tout une transaction fantôme, c’est juste une transaction privée. Exemple : quand j’achète un tapis dans une boutique du souk, c’est une transaction de gré à gré ; en revanche, quand j’achète un tapis dans un hypermarché, c’est plutôt une transaction sur un marché organisé, avec cotation, information, législation. Une transaction de gré à gré est réalisée entre deux conterparties à un prix et à des conditions qu’elles seules connaissent. Ici, le noeud du problème, tel que décrit par les enquêteurs, n’est pas sur le fait que cette transaction ait eu lieu, mais plutôt sur le fait que ses conséquences n’ont pas été déclarées : les chiffres grecs « oubliaient » de mentionner les effets de cette transaction, qui allégeait l’endettement présent mais alourdissait énormément l’endettement futur.

  • Des grands moments de solitude qui font toute la valeur de ce documentaire…

– Moment de silence n°1 (selon moi) : quand le PDG de GS se voit poser la question « y a-t-il eu des moments où GS vendait des titres à ses clients, et simultanément, spéculait à la baisse sur ces mêmes titres ? », il y a 7 secondes de silence. Ça paraît peu, écrit comme ça, mais écoutez ce silence. 7 secondes où il n’a rien à répondre, avant de se lancer dans une explication incomplète (et à mon avis, très tendancieuse) sur le rôle d’un market maker.
–  Moment de silence n°2 : quand Jean-Claude Trichet, interrogé sur les problèmes éthiques posés par un Mario Draghi, ancien collaborateur de GS et président de la BCE : « Stop. Je réfléchis. Je ne m’attendais pas à cette question. Moi, je ne veux pas répondre. Vous ne me posez pas la question. On est bien d’accord, hein, vous ne me posez pas la question. »  (1 h 6 mn)
– Moment d’attaque : quand Hank Paulson, ancien PDG de GS, devenu directeur du Trésor américain, est interrogé sur le fait qu’il a laissé faire la faillite de Lehman Brothers (« je ne considère pas normal de mettre l’argent des contribuables dans le renflouement d’une banque d’investissement », 24ème minute) alors qu’il a sauvé AIG… conseillé par GS et parce que GS avait 10 milliards d’actifs dans AIG. Convoqué devant le Sénat pour répondre de ses actes, il subit cette attaque qui résume tout : « avec tous vos conflits d’intérêts en jeu, ancien PDG de GS, sur le point de décider de l’avenir du plus fort concurrent de GS, vous n’avez pas eu la décence de vous retirer ? » (28 mn 30). La réponse est quasiment inaudible, et n’apporte rien au débat. Comme le souligne le documentaire, Paulson n’a jamais été inquiété.
– Moment de solitude : quand le jeune trader insolent de GS qui a monté le système Abacus (« Fabulous Fab ») apprend que ses e-mails privés ont été traduits par les soins de son employeur (GS) et livrés comme preuves contre lui au tribunal… tribunal dans lequel il est établi que ses avocats sont payés par GS (21ème mn).

En bref, un documentaire que je recommande à tous ceux qui souhaitent mieux comprendre les crises passées et les systèmes d’influence et lobbies actuels.