Cash flow, operating cash flow, free cash flow : qui sont-ils et comment sont-ils reliés ?

Avertissement : cet article a été rédigé pour répondre à la question d’Odra. C’est un résumé dynamique de concepts qui sont traités plus en détail dans Comprendre toute la finance (et de manière encore plus détaillée, pour ceux qui veulent vraiment « lire » les comptes, dans Analyse financière). Merci donc de vous référer à ces ouvrages.

ChuteChaque année, les sociétés publient leur résultat annuel, au bas de leur compte de résultat. Le compte de résultat détaille ce qu’elles ont gagné dans l’année (les ventes et autres revenus), moins ce qui a été consommé / dépensé (les charges d’exploitation, les charges financières, l’impôt, etc.). La différence, appelée résultat net, est censée représenter le gain net réalisé sur l’année.
Mais ce gain n’est pas entièrement « réel », au sens « argent réel qui tombe sur le compte bancaire », pour plusieurs raisons que nous allons lister ci-dessous :

1. le compte de résultat contient certaines écritures non monétaires

Les amortissements sont des écritures non monétaires censées refléter un lissage des investissements sur plusieurs années. Les provisions sont des écritures non monétaires censées anticiper des dépenses ou des pertes de valeurs futures. Les variations de stocks sont des écritures non monétaires (et bien cachées dans le compte de résultat…) censées ne retenir que la part des achats qui a été effectivement utilisée dans l’année. Les transferts de charges sont des écritures non monétaires censées reporter la comptabilisation de certaines dépenses sur d’autres années.
Comme on le voit, plusieurs écritures non monétaires viennent s’ajouter aux écritures monétaires (ventes, achats, salaires, …) pour calculer le résultat net.

Aussi, on a bâti la notion de Capacité d’autofinancement (CAF) en français, ou cash-flow, dans la langue de Djeustin Bi-beurre, pour avoir un indicateur « qui soit un peu moins pollué par les écritures non monétaires ». La plupart des personnes en déduisent, de manière un peu simpliste, que la CAF / le cash-flow, « c’est de l’argent réel ». Ce n’est pas tout-à-fait exact. En fait, seules les écritures non monétaires les plus importantes ont été exclues du calcul (amortissements, provisions), et il reste encore dans la CAF quelques petites écritures non monétaires (transferts de charges, variations de stocks, production immobilisée…)
Néanmoins, on pourrait dire que, à ces peu de choses près, la CAF est quand même un bon gros flot monétaire, et on pourrait être content… Sauf que…

2. Un cash-flow monétaire ne signifie pas automatiquement un cash-flow immédiat…

Il y a des délais. Si je facture une vente en décembre 2013, cela représente une recette de l’année 2013. À ce titre, cette vente sera présente dans le résultat net 2013 (car c’est un revenu de 2013), et aussi, dans la CAF 2013 (car c’est un revenu monétaire). En revanche, au 31 décembre 2013, je ne pourrai pas dire « toute ma CAF 2013 est arrivée sur mon compte bancaire ». En effet, à cause des décalages de paiement (les clients paient tard, et ma foi, les entreprises en profitent pour payer leurs fournisseurs aussi avec des délais…), la CAF 2013 n’est pas entièrement encaissée à fin 2013. Il y a donc deux cash-flows :
– le cash-flow potentiel, celui qui se retrouvera finalement sur le compte bancaire – mais cela peut prendre quelques semaines ou mois de plus – et ce cash-flow, on l’appelle CAF ou cash-flow
– le cash-flow immédiat, celui qui, quand on le calcule, est présent totalement sur le compte bancaire : on l’appelle le cash-flow opérationnel ou cash-flow d’exploitation.

Ce qui capture les délais, et surtout leur évolution d’une année sur l’autre, c’est le Besoin en Fonds de Roulement (BFR). C’est un concept central, expliqué en détail dans ce magnifique ouvrage qu’est « Comprendre toute la finance« , et dont nous n’allons mentionner ici que quelques caractéristiques. Le BFR, c’est l’avance de trésorerie nécessaire pour « amorcer la pompe » d’une nouvelle activité, ou la croissance d’une activité existante. Les avances d’argent (achat de fournitures en avance, paiement de salaires même si on n’a pas encore encaissé les ventes…) sont en fait capturées dans le BFR, qui peut être vu comme un stock d’argent bloqué. Et évidemment, plus l’activité augmente, plus on doit faire des avances de trésorerie (augmentation des achats, augmentation des facturations – avec le même décalage entre facturation et encaissement effectif…). Cette augmentation des avances de trésorerie correspond à l’augmentation du BFR (rappel : de l’argent bloqué). Donc on va prendre le cash-flow total attendu (la CAF), et lui enlever l’augmentation du BFR, qui correspond à une ponction monétaire : la résultante sera le cash-flow qui reste sur le compte, le cash-flow effectivement présent au moment où on le calcule.
On a donc : Cash-flow d’exploitation (ou opérationnel) = CAF – augmentation de BFR.

Ainsi, les années où le BFR a augmenté (ce qui est souvent le cas), le cash-flow d’exploitation est inférieur à la CAF. Et si on ne maîtrise pas bien la gestion de son BFR, il se peut que toute la CAF reste bloquée dans le BFR pendant plusieurs mois, ce qui équivaut à un cash-flow d’exploitation nul. Il n’en faut pas plus, parfois, pour faire faillite…

3. Un cash-flow immédiat ne signifie pas automatiquement un cash-flow disponible…

Il y a des priorités. Avoir beaucoup d’argent liquide est certes une bonne nouvelle, mais que ce ne soit pas une occasion pour se verser des dividendes ronflants. En effet, les actionnaires – même les plus grippe-sou – savent que pour que la poule aux œufs d’or continue à pondre, il faut la nourrir, la soigner, bref, dépenser de l’argent pour s’assurer qu’elle gardera le même niveau de performance à l’avenir. Pour les entreprises, ça s’appelle investir. Certes, il y a plusieurs écoles de pensée : ceux qui pensent qu’il faut d’abord rembourser les dettes (ils sont peu nombreux), ceux qui pensent que la priorité doit être de verser des dividendes (il y en a beaucoup) et enfin, ceux qui mettent la première priorité sur l’investissement. C’est de cette dernière école de pensée qu’est née la notion de cash-flow disponible (ou free cash flow comme diraient Les Dix Gagas).
On a : Cash flow disponible (free cash flow) = Cash-flow d’exploitation – investissement.

En conclusion

– avoir un bon résultat net ne signifie pas qu’on aura automatiquement un bon cash flow (CAF). S’il faut choisir, il vaut mieux un cash flow positif avec un résultat net négatif que l’inverse. Parce que, s’il faut choisir, ce qui représente le plus l’argent effectivement dégagé, c’est le cash-flow (la CAF).
– mais ce n’est pas tout. Une mauvaise gestion des délais, un manque de planification, et tout cet argent liquide restera bloqué en créances clients et en stocks, bref, en BFR. C’est donc bien d’avoir une CAF positive, mais c’est encore mieux de veiller à la transformer rapidement en cash flow immédiat ( = cash flow d’exploitation).
– et une fois que tout ceci est fait, ne pas crier encore victoire : c’est bien d’avoir un cash flow d’exploitation positif, mais il faut encore voir ce qui doit partir en investissements nécessaires, bref, ce qui reste en cash flow disponible (free cash flow) après financement des investissements.

Let it grow, let it grow
Let it blossom, let it flow…
 
Eric Clapton, Let it grow, 1974.